Saturday, September 14, 2013

領匯房地產信託基金(823.HK) - 估值不便宜,降級至”減持”

推介日期   09-09-2013 
投資建議減持
建議時股價$ 34.450
買入價N/A
目標價$ 31.600

領匯房地產信託基金(823.HK) - 估值不便宜,降級至”減持”

公司簡介

領匯房地產信託基金(“領匯”)為首間香港地產投資信託基金。截至2013年3月31日,物業組合包括內部樓面面積約1,100萬平方呎零售物業及約80,000個泊車位。物業組合的零售設施與香港逾四成住戶的居所為鄰,提供顧客日常所需,服務全港市民。

投資概要

領匯受惠新界區商場租金上升: 近來內地遊客的人均消費下跌明顯對香港黃金購物地段的租金帶來負面影響,但今年第2季整體香港商場租金指數仍錄得~5% 按季增長,主要是受非核心區商場帶動,特別是新界區港鐵沿線的商場。隨著即日往返的內地旅客增加及租戶如莎莎﹑翠華餐廳等把握機遇於接近內地的地區擴充,我們預期領匯擁有大部份商場租合於新界將會受惠及以上的因素將支持其租戶銷售增長,有利領匯的租金收入﹑續租租金調升率及出租率。

過去幾年維持強勁執行能力改善營運比率: 領匯的淨物業收入利潤率持續改善,主要是由於更好的成本控制管理,如通過節能措施減少能源消耗。公用設施及維修保養費用佔領匯的物業總支出分別16.1%及10.8%,均在FY13下降。因此,我們相信在淨物業收入利潤率在FY14/15可以保持在70-72%的高水平。

自FY08以來,領匯的續租租金調升率維持> 20%及進一步攀升至FY13的24.6%(歷史高位為FY09的25.2%),大概因為領匯成功的資產增值措施及商場客流量上升和有限的位置選擇提升領匯的對租戶的議價能力。我們預計FY14/15的續租租金調升率維持> 20%。

領匯的出租率從FY12的92.9%進一步提高到FY13的94.1%。我們預期FY14/15的出租率繼續會有輕微改善,主要由於國際品牌進佔下,目前傳統的購物地點,如尖沙咀及銅鑼灣的主要購物商場租金高企,零售商戶有明顯趨勢搬至到非核心購物地區。

領匯的增長相當穩定,同時大部分的營運比率保持健康水平,但我們謹慎地對FY14/15的每基金單位分派增長給予較低的預測,主要因為淨物業收入利潤率及續租租金調升率進一步改善空間有限。我們的FY14/15每基金單位分派預測分別為HK$160.03港仙及HK$174.39港仙,相等於同比增長9.3%/9%。

利率上升趨勢下,現時估值不平宜: 即使領匯表現強勁執行能力去改善利潤率﹑出租率等營運比率,但考慮到利率上升的因素,我們仍認為現時估值不便宜。現時領匯股息率相對美國10年期國債孳息率的收益率差約為1.29% (5年歷史平均為1.74%),我們想強調美國10年期國債孳息率現時為2.93%,比1年前上升了達127基點,在聯儲局退市及利率上升預期因素下,我們預期孳息率會繼續攀升。若美國10年期國債孳息率到FY14年底(2014年3月底)升至3.5%,領匯的合理股息率應為5.24% (以歷史平均收益率差計算)。

估值: 估值上,以較高的無風險利率假設,我們採用了較高的折現率7.8% (之前為7.2%)。我們用股息貼現模型計算出的目標價為31.60港元,相等於現價的潛在跌幅為8.3%。我們把領匯的評級由”中立”下降為”減持”以反映較高的利率預期及在市場上升週期投資者會更加願意承受風險,而不是持有防守性股份。我們的目標價相等於FY14預測股息率5.1%。

領匯受惠新界區商場租金上升

自2009年起,香港商場租金維持增長,主要因為內地遊客人數持續上升帶動香港零售消費總額及國際品牌積極在香港擴張。近來內地遊客的人均消費下跌明顯對黃金購物地段如銅鑼灣及尖沙咀的租金帶來負面影響,但我們想強調整體香港商場租金指數仍錄得~5% 按季增長,主要是受非核心區商場帶動,特別是新界區港鐵沿線的商場。隨著即日往返的內地旅客增加及租戶如莎莎﹑翠華餐廳等把握機遇於接近內地的地區擴充,我們預期新界區商場租金於未來1至2年將持續穩定上漲。從這角度看,領匯擁有大部份商場租合於新界將會受惠及以上的因素將支持其租戶銷售增長,有利領匯的租金收入﹑續租租金調升率及出租率。

過去幾年維持強勁執行能力改善營運比率

領匯的淨物業收入利潤率從FY11的68.1%顯著改善到FY12年的70.5%,FY13則輕微改善至70.9%。 淨物業收入利潤率持續改善,主要是由於更好的成本控制管理,如通過節能措施減少能源消耗。公用設施及維修保養費用佔領匯的物業總支出分別16.1%及10.8%,均在FY13下降。因此,我們相信在淨物業收入利潤率在FY14/15可以保持在70-72%的高水平。

自FY08以來,領匯的續租租金調升率維持> 20%及進一步攀升至FY13的24.6%(歷史高位為FY09的25.2%),大概因為領匯成功的資產增值措施及商場客流量上升和有限的位置選擇提升領匯的對租戶的議價能力。因為香港商場租金,特別位於新界地區將維持穩定增長,我們預計FY14/15的續租租金調升率維持> 20%。以內部樓面面積計,FY14及FY15將分別有31.5%及26%租約到期,健康的續租租金調升率將帶動領匯淨物業收入穩定增長。
領匯在過去幾年的出租率有出色的改善。出租率從FY12的92.9%進一步提高到FY13的94.1%。我們預期FY14/15的出租率繼續會有輕微改善,主要由於國際品牌進佔下,目前傳統的購物地點,如尖沙咀及銅鑼灣的主要購物商場租金高企,零售商戶有明顯趨勢搬至到非核心購物地區。
FY13每基金單位分派為HK$146.46港仙,同比增長13.1%,而5年的複合年增長率為14.5%。領匯的增長相當穩定,同時大部分的財務比率保持健康水平,但我們謹慎地對FY14/15的每基金單位分派增長給予較低的預測,主要因為淨物業收入利潤率及續租租金調升率進一步改善空間有限。我們的FY14/15每基金單位分派預測分別為HK$160.03港仙及HK$174.39港仙,相等於同比增長9.3%/9%。

估值

領匯現時股價相等於往績股息率4.25% (5年歷史平均為4.4%), 反映現時估值相對不便宜。
除08年10月至09年12月外(剛結束07-08年金融危機),我們發現領匯股息率和美國10年期國債孳息率有相似的走勢,5年平均的收益率差為1.74%,標準差為0.62%。
即使領匯表現強勁執行能力去改善利潤率﹑出租率等營運比率,但考慮到利率上升的因素,我們仍認為現時估值不便宜。現時領匯股息率相對美國10年期國債孳息率的收益率差約為1.29% (5年歷史平均為1.74%),我們想強調美國10年期國債孳息率現時為2.93%,比1年前上升了達127基點,在聯儲局退市及利率上升預期因素下,我們預期孳息率會繼續攀升。若美國10年期國債孳息率到FY14年底(2014年3月底)升至3.5%,領匯的合理股息率應為5.24% (以歷史平均收益率差計算)。

估值上,以較高的無風險利率假設,我們採用了較高的折現率7.8% (之前為7.2%)。我們用股息貼現模型計算出的目標價為31.60港元,相等於現價的潛在跌幅為8.3%。我們把領匯的評級由”中立”下降為”減持”以反映較高的利率預期及在市場上升週期投資者會更加願意承受風險,而不是持有防守性股份。我們的目標價相等於FY14預測股息率5.1%。

主要風險

香港經濟增長放緩
出租率下跌
利率上升較預期快
大量資金流出防守性股份



Source/Extract/Excerpts/来源/转贴/摘录: 輝立証券
Publish date: 09/09/13

No comments:

Post a Comment

Warren E. Buffett(沃伦•巴菲特)
Be fearful when others are greedy, and be greedy when others are fearful
别人贪婪时我恐惧, 别人恐惧时我贪婪
投资只需学好两门课: 一,是如何给企业估值,二,是如何看待股市波动
吉姆·罗杰斯(Jim Rogers)
“错过时机”胜于“搞错对象”:不会全军覆没!”
做自己熟悉的事,等到发现大好机会才投钱下去

乔治·索罗斯(George Soros)

“犯错误并没有什么好羞耻的,只有知错不改才是耻辱。”

如果操作过量,即使对市场判断正确,仍会一败涂地。

李驰(中国巴菲特)
高估期间, 卖对, 不卖也对, 买是错的。
低估期间, 买对, 不买也是对, 卖是错的。

Tan Teng Boo


There’s no such thing as defensive stocks.Every stock can be defensive depending on what price you pay for it and what value you get,
冷眼(冯时能)投资概念
“买股票就是买公司的股份,买股份就是与陌生人合股做生意”。
合股做生意,则公司股份的业绩高于一切,而股票的价值决定于盈利。
价值是本,价格是末,故公司比股市重要百倍。
曹仁超-香港股神/港股明灯
1.有智慧,不如趁势
2.止损不止盈
成功者所以成功,是因为不怕失败!失败者所以失败,是失败后不再尝试!
曾淵滄-散户明灯
每逢灾难就是机会,而是在灾难发生时贱价买股票,然后放在一边,耐性地等灾难结束
  • Selected Indexes 52 week range

  • Margin of Safety

    Investment Clock

    World's First Interactive Investment Clock